储蓄缺口增加汇率的不确定性dd

发布时间：2021-01-20 07:48:26 阅读：次来源：毛领厂家

储蓄缺口增加汇率的不确定性

商务部数据显示，一季度FDI同比增长5.5%，大幅低于前两个月的10.44%，且3月FDI同比下降1.47%，实际使用外资居榜首的仍是中国香港，美日欧对华投资大幅走低，再结合白重恩教授研究发现中国2012年投资回报率仅为2.7%，全要素生产率（TFP）近年来年均增长率仅为2.21%等，不难发现受国内边际投资收益率下降等影响，真实外资回流相当突出。而由于决定汇率的因素实际是各国的全要素生产率，这预示着目前贬值主要基于经济内生。

同时，基于国际收支双顺差的动态趋势，也印证人民币贬值的内生性。诚然，经常项目顺差内含人民币升值逻辑，但其是否会形成内生升值诉求则应看趋势，而非是结果。新近外管局的数据显示，一季度经常项目顺差仅72亿美元，同环比分别下降84.8%和83.6%，对国际收支的贡献率仅为5.8%，而贡献率高达94.2%的资本项目顺差（1183亿美元），环比也下降6%。

事实上，当前人民币贬值的决定因素是中国真实储蓄率显现缺口。自2010年以来资本项目顺差占总顺差的比重维系在60%左右（除2012年出现逆差），加之国内债务紧缩和信用紧缩日益突出等，穿透出中国可能已出现真实储蓄缺口。

真实储蓄率显现缺口预示着中国将缺乏更多的储蓄资源用于净出口。最新的汇丰中国制造业PMI中，新出口订单和就业分项继续萎缩，新近结束的广交会新出口订单大幅下降等，预示今后经常项目顺差融资化风险不容低估。而这预示着人民币汇率将面临两难困局：持续容忍人民币内生贬值将加剧中国公私部门的外债紧缩，且因真实出席率显现缺口而无法有效改善人民币贸易条件，而转向引导人民币走强，以吸引外部储蓄，但会加剧隐性外债套利，且在人民币资产风险陡峭下增加外部融资边际成本，进而同样加重公私部门外债紧缩。

为此，加快资本项目可兑换和汇改，促进人民币国际化，进行国内风险国际化配置，缓解国内公私部门资产本币化、负债外币化风险，应是不错选择，如最近央行副行长易纲在与余永定教授辩论中就隐约透露出这种改革路径。但这同样面临真实储蓄率缺口之困，即与美国通过经常项目逆差推行美元国际化所不同，人民币国际化倚重经常项目顺差和人民币贸易结算推广，这一则源自庞大外储使人民币可借用美元在国际市场的信用，推广人民币信用，一则维持顺差是稳增长的必要条件；但是，真实储蓄率递减牵制经常项目顺差，影响人民币国际化进程。

要降低宏观调控难度，就需淡定接受经济减速，务实地去杠杆，把扭曲的经济金融资源尽可能从低效、无效的项目中撤出。